紫金矿业(601899.CN)

紫金矿业(601899):紫金收购巨龙 可否点石成金?

时间:20-06-11 00:00    来源:长江证券

紫金矿业(601899)收购巨龙铜业50.1%的股权紫金矿业发布公告,拟通过全资子公司西藏紫金,以现金方式收购巨龙铜业50.1%股权,交易对价约为人民币38.83 亿元。待巨龙股权转让完成后,紫金矿业将持股50.1%,西藏国有股东持股25%,藏格控股持股24.9%。

巨龙铜业,世界级铜矿,几经周折

巨龙铜业为世界级铜矿,拥有驱龙、荣木错拉和知不拉三个矿区,铜金属量超千万吨。根据紫金核实,驱龙和荣木错拉拥有铜金属量1041 万吨,平均品位0.41%,钼金属量72.5 万吨。驱龙和荣木错拉一期建设预计2021 年底建成投产(由于资金短缺,2019 年下半年建设基本停滞),建成后年产铜16.5万吨,产钼0.62 万吨。知不拉铜多金属矿采选工程已基本建成并进行试生产,尾矿库建成后即可投产,前8 年为露采,年产铜2.35 万吨。

紫金收购巨龙,好资源嫁接好赛手

强大的矿山运营、成本管控、收购整合能力一直是紫金矿业的标签,过往多个亏损矿山在紫金收购后盈利大幅改观。本次紫金收购巨龙控股权,虽短期带来一定财务压力,但仍有望复制之前的成功,助力紫金长期发展。具体来看:1)收购时机,由于国内优质铜矿匮乏,紫金铜矿布局外重内轻(82%:

18%),此时在铜价低位藏格出售巨龙控股权,给了紫金逆周期获取国内优质矿山的良好契机;2)收购价格,以吨资源量收购价计,巨龙吨资源量收购价格约为105 美元,与科卢韦齐铜矿101 美元收购价类似,若按照远期资源量计算,巨龙吨收购价约为55 美元,具备一定价格优势;以吨产量投资额计,巨龙吨投资额约为1.25 万美元,略高于品位相近的波尔铜矿,而波尔铜矿在紫金接手后已实现稳定盈利;3)资金压力,2020 年为紫金项目建设及资本开支大年,全年原规划资本支出162.5 亿元。综合考虑公司在手资金(77 亿)、年经营性现金流净额(约100 亿),借款利率(平均3.44%),收购巨龙带来的额外利息支出或相对较少;4)NPV 测算,以当前铜价为基准,考虑到此次公告并未阐述巨龙具体成本,若参考藏格此前公告成本,收购NPV 约103亿元,若参考驱龙旁边甲玛铜矿成本,则收购NPV 约-15 亿元。当然,考虑到紫金优良管理效率以及低成本运营矿山经验,我们对前者更为期待。

国内矿业龙头,量增确定,长期看好

作为国企背景、民营风格的国内矿业龙头,公司核心关注逻辑一直非常清晰,即多年收购、建设之后的产量及业绩释放弹性。伴随公司主力矿山建设推进,2022 年矿产铜产量(含巨龙)相比2019 年有望翻倍,矿产金产量预计同比增长超20%。收购巨龙铜业并未影响紫金成长逻辑,公司值得长期关注。

风险提示: 1. 有关权证无法按期取得、巨龙铜矿建设进度不及预期;2. 巨龙铜业为藏格集团及其关联方提供大额担保的风险。